Виртуоз
Зачем эта глава
Собрать всё изученное в одну картину и научиться разбирать любую сложную сделку на простые ходы.
Аналогия
Представьте шахматиста, который девять глав учил, как ходит каждая фигура. Он знает про коня и слона всё, но партию ещё не играл. Десятая глава — это первая настоящая партия. Новых фигур не появляется: появляются комбинации, где ход конём подготавливает вилку через три хода. Ровно так устроены большие сделки. В них нет ни одного приёма, которого вы ещё не видели: есть последовательность из пяти-шести знакомых записей, где каждая следующая оплачивается результатом предыдущей.
Как это устроено
Здесь нет новой теории — здесь всё сразу: проектное финансирование, венчурная лестница, LBO с секьюритизацией, кризисные сделки в стиле Баффета и, наконец, собственный банк.
Помните три вопроса виртуоза перед любой схемой: 1) Где в этой сделке создаются деньги и кем? 2) Чей капитал первым принимает убыток? 3) Что случится со схемой, если завтра все захотят выйти одновременно?
Если можете ответить на все три — вы понимаете сделку лучше половины её участников.
Слова этой главы
Три вопроса виртуоза
Набор из трёх вопросов к любой схеме: где здесь создаются деньги и кем; чей капитал — деньги собственников — первым принимает убыток; что случится, если завтра все захотят выйти одновременно.
Придуман как замена бесконечному изучению деталей. Три ответа дают понимание сделки лучше, чем половина её участников.
Non-recourse
Кредит, по которому отвечает только сам проект: ни его владельцы, ни государство не обязаны платить, если поток не пошёл. Кредитор получает объект и больше ничего.
Придуман для больших строек, где риск слишком велик для баланса одного владельца, но приемлем, если делится с кредиторами.
Иерархия денег
Порядок, в котором деньги разной природы становятся дороже: созданные банком под залог — самые дешёвые, замороженные чужие — почти бесплатные, деньги фондов — самые дорогие.
Появляется сама собой, потому что цена денег равна риску того, кто их даёт, и его месту в очереди на возврат.
Венчурная лестница
Последовательность инструментов, которыми растущая компания привлекает деньги: сначала обещание доли, потом сама доля, потом долг под уже существующую выручку, потом продажа бизнеса.
Придумана потому, что на каждой стадии у компании разный риск, и один инструмент на всю жизнь не годится.
Белый рыцарь
Здоровый институт, который забирает тонущего конкурента вместе с его клиентами, а плохое имущество оставляет в оболочке на ликвидацию.
Придуман потому, что главный враг — паника, и её лечит скорость, а не справедливость.
Сухой порох
Свободные деньги и незанятые возможности, которые держат специально на случай чужой беды.
Придуман не как осторожность, а как стратегия: в панику капитал продаётся со скидкой к любой логике, и покупателю нужен только он сам.
Что происходит с балансом
Разберите любую большую сделку на элементарные записи, и она перестанет быть сложной. Банк создал деньги под покупку — это первая глава. Долг повесили на купленную компанию — это шестая. Часть бизнеса продали отдельно и погасили долг — это опять шестая и опять первая, только в обратную сторону. Пул кредитов упаковали и продали — это седьмая. Каждая запись знакома, вся сложность в порядке. И порядок этот подчинён одному правилу: каждый следующий шаг оплачивается результатом предыдущего, а не надеждой на него.
Откуда здесь деньги
Здесь зарабатывает тот, кто собрал структуру, а не тот, кто дал больше всех денег. Организатор берёт долю в сделке и комиссию за то, что все части сошлись. Банк берёт процент и создаёт деньги записью. Фонд берёт кратность за то, что вошёл раньше всех и терпел дольше всех. Кризисный инвестор берёт сверхдоходность за готовность. Теряет тот, у кого не совпал срок: поток пришёл позже, чем наступил платёж. Вам это важно вот чем: в вашей собственной большой сделке главная работа — не найти деньги, а выстроить их по срокам так, чтобы каждый следующий платёж был обеспечен уже случившимся событием, а не ожидаемым.
Что обычно понимают неверно
Обычно думают. Большие сделки устроены сложно, там особая финансовая математика.
На самом деле. Любая великая сделка — композиция из пяти-шести базовых записей, каждую из которых вы уже умеете делать. Сложность в порядке и сроках, а не в приёмах.
Обычно думают. Чтобы купить что-то большое, нужны большие собственные деньги.
На самом деле. Крупные стройки финансируются так, что по долгу отвечает только сам проект. Банки создали 300 млн долларов под денежный поток, которого не существовало, и ни спонсоры, ни государство по этому долгу не отвечали.
Обычно думают. Кризисные сделки достаются тем, у кого больше денег.
На самом деле. Они достаются тем, у кого деньги свободны именно в этот момент, и тем, чьё имя само по себе останавливает бегство. Цену капитала в панику задаёт не риск, а число готовых его дать.
После главы вы сможете
- строить очередь убытков в проекте и знать, чьи деньги сгорают первыми при задержке запуска
- выстраивать капитальную структуру объекта из денег разной природы, понимая цену и срок каждого слоя
- проверять, действительно ли риск ушёл с баланса, или продана только его юридическая оболочка
- назначать цену за скорость и репутацию, когда контрагенту нужен капитал сегодня, а не через квартал
- запускать институт в правильном порядке: капитал и корсчёт, затем актив, и только потом ликвидность под него
Проверьте себя
Проект построен на кредит, по которому отвечает только сам проект. Что получит банк, если поток не пойдёт?
Только объект.
Ни владельцы проекта, ни государство по такому долгу не отвечают. Поэтому банк здесь оценивает не кредитную историю заёмщика, а реалистичность будущего денежного потока и качество самого объекта.
Здоровый банк за выходные забрал клиентов тонущего конкурента. Какая у него теперь главная проблема?
Капитал под выросший баланс.
Клиенты и имущество приходят мгновенно, а подушку собственников под них собирают неделями. Разрыв между этими скоростями губит поглотителя чаще, чем плохие кредиты купленного банка.
Что нужно, чтобы купить хороший бизнес во время паники со скидкой?
Свободные деньги и репутация.
В панику капитал продаётся со скидкой к любой логике, но получить эту скидку может только тот, у кого деньги свободны сегодня и чьё участие само по себе успокаивает рынок. Держать такой запас стоит доходности в каждый спокойный год.
Если совсем коротко
В больших сделках нет новых приёмов — есть знакомые записи, выстроенные в правильном порядке. Перед любой схемой задавайте три вопроса: где здесь появляются деньги, чьи деньги сгорят первыми и что будет, если все захотят выйти сразу. Дешёвые деньги дают под залог и на понятный поток, дорогие — под обещание. Крупные стройки финансируют так, что отвечает только сам объект. А лучшие сделки достаются не самым богатым, а тем, у кого свободные деньги оказались под рукой в чужой плохой день.
Прочитать — половина дела. В академии эта глава проходится проводками: вы сами проводите операции и видите, сходится баланс или нет.